Das Marktpendel schwingt,

unser Kurs bleibt

Das Jahr 2025 war eine Geduldsprobe für den langfristig orientierten Anleger. In den USA wurde Diversifikation bestraft, da weiterhin wenige grosse Technologie-Aktien die Performance dominierten. In Europa erlebten Sektoren eine Renaissance, die langfristig und strukturell eine tiefere Performance als der Gesamtmarkt erwirtschaften. Zusätzlich belastete die Schwäche des US-Dollars die Rendite für internationale Investoren, nachdem dieser im Vorjahr noch stark angestiegen war. Die mediale Berichterstattung drehte sich entsprechend rasant: War der „King Dollar“ Ende 2024 noch das Mass aller Dinge, dominierten nun Sorgen über das US-Defizit und die Zollpolitik die Schlagzeilen.

Befinden wir uns in einer KI-Blase?

Das dominierende Thema war zweifellos die Künstliche Intelligenz (KI). Die Frage nach einer Blasenbildung bedarf einer differenzierten Betrachtung. Der globale KI-Markt wird von echten Anwendungen getragen: Millionen Menschen nutzen KI täglich, autonome Fahrzeuge sind bereits unterwegs und Produktivitätssteigerungen sind greifbar. Dennoch offenbarten sich für den Anleger im Jahresverlauf 2025 fundamentale Risiken. Die rasante technologische Entwicklung verringert die Prognostizierbarkeit. Im Januar stellte die Veröffentlichung des chinesischen Open-Source-Modells Deepseek die marktbeherrschende Stellung der US-Giganten in Frage, da es mit wenig Kapital über beeindruckende Fähigkeiten verfügte. Zum Ende des Jahres überholte Alphabet mit der Veröffentlichung von Gemini 3.0 den bisherigen Spitzenreiter ChatGPT. Dies wiederum hatte Folgewirkungen auf der Hardware-Seite: Nvidias Dominanz wurde durch eigens designte Chips von Alphabet und deren Zulieferern (wie Broadcom) herausgefordert.

Die Ausgaben für Rechenzentren gehen selbst den finanzstärksten Unternehmen an die Substanz. Während Giganten wie Microsoft oder Meta ihre KI-Investitionen aus stabilen Geldflüssen decken, stehen bei reinen KI-Unternehmen (wie OpenAI) enorme Rechenkosten vergleichsweise geringen Einnahmen gegenüber. Vor dem Aufkommen der KI hatten die Technologie-Giganten tiefe Ausgaben für Kapitalinvestitionen und Personal. Das Wettrüsten um KI zwingt sie nun, deutlich mehr in beides zu investieren, was das Finanzprofil und die Risiken deutlich verändert. Als Empfänger dieser enormen Investitionen sind Hardwareproduzenten wie beispielsweise Nvidia besonders exponiert.

KI ist ein disruptiver Trend mit weitreichenden Folgen. Aber eine Technologie, die die Welt verändert, kann trotzdem das Vermögen von Anlegern gefährden, wenn die Bewertungen zu hoch sind, in die falschen Unternehmen investiert wird oder deren Gewichtung im Index zu hoch ist. Historisch gesehen sind die anfänglichen Marktführer nicht immer die langfristigen Gewinner (man denke an Kodak, Yahoo, Nokia oder Netscape).

Bewertung: Die optische Täuschung

Die Bewertung des Aktienmarktes bleibt ein zentrales Diskussionsthema. Auf den ersten Blick wirkt der Gesamtmarkt teuer. Dies liegt jedoch daran, dass die acht dominierenden US-Unternehmen rund 25 % des Weltmarktwerts ausmachen (welcher insgesamt aus rund 1.300 Aktien besteht) und zu massiven Prämien handeln. Dies verzerrt den Index. Betrachtet man hingegen gleichgewichtete Indizes (in denen jede Aktie das gleiche Gewicht hat), liegen die Bewertungen im langfristigen Mittelfeld.

Statistiken belegen: Das Gewicht von Einzelaktien in einem passiven Index ist oft zu jenem Zeitpunkt am höchsten, wenn die Bewertung – und somit das Risiko – am grössten ist. Gleichgewichtete Portfolios schneiden daher langfristig meist besser ab, da sie Klumpenrisiken in Euphoriephasen vermeiden.

Genau hier eröffnen sich Chancen. Während sich die Welt auf die KI-Hauptakteure fokussiert, haben viele erstklassige Qualitätsunternehmen eine Korrektur erlebt und handeln zu Abschlägen, die ihrer soliden Ertragslage nicht entsprechen. Im Technologiesektor lassen sich abseits der KI-Giganten viele etablierte Softwareunternehmen finden, deren Bewertungen eine weitreichende Disruption ihres Geschäftsmodells vorwegnehmen.

Der Markt sieht bei den aktuellen KI-Gewinnern derzeit nur Chancen, bei den vermeintlichen Verlierern hingegen vorwiegend Risiken. Für langfristig orientierte Anleger bietet diese Asymmetrie attraktive Einstiegschancen bei Qualitätsaktien.

Qualität vs. die „Junk-Rallye“ in Europa

In Europa spielt der Technologiesektor eine untergeordnete Rolle, stattdessen dominieren Finanzwerte (Banken, Versicherer), mit einem Anteil von rund einem Viertel am Gesamtmarkt. Dieser Sektor verzeichnete 2025 starke Kurssprünge, begünstigt durch höhere Zinsen und tiefer Bewertung. Oftmals ist eine tiefe Bewertung jedoch strukturell begründet: Bei Finanzwerten führt eine geringe Eigenkapitalisierung zu erhöhter Fragilität und volatilen Erträgen. In anderen Sektoren deutet die tiefe Bewertung auf zyklische Erträge, niedrige Margen, und hohe wiederkehrende Kapitalinvestitionen hin. Diese Attribute treffen für die meisten Aktien zu, welche der Kategorie „Value“ angehören und im Jahr 2025 eine starke Kursrallye hingelegt haben.

Im Kontrast dazu steht die Entwicklung der Kategorie „Qualität“: Unternehmen mit hohen Eigenkapitalrenditen, niedriger Verschuldung und stabilen Margen. Kurzfristig wurden Qualitätsaktien bestraft, weil ihre konstanten Ertragsprofile – eigentlich ihre langfristige Stärke – im Nachgang nach der Covid-Periode geringere Wachstumsdynamik aufweisen, als dies bei zyklischen Unternehmen der Fall war.

Langfristig folgt der Aktienkurs immer dem Gewinnwachstum. Da man reine „Value“-Aktien aufgrund ihrer Eigenschaften nicht sorglos über den gesamten Wirtschaftszyklus halten kann, ist die Wahrscheinlichkeit gering, damit langfristig eine Mehrrendite zu erwirtschaften. Dasselbe gilt für das Wechseln zwischen verschiedenen Anlagestilen (z. B. Value zu Qualität oder aktiv zu passiv). Der Grund dafür liegt darin, dass man immer zweimal richtig liegen muss: beim Ausstieg und beim Wiedereinstieg. Die Wahrscheinlichkeit, dass ein Portfolio aus Qualitätsaktien über einen vollen Wirtschaftszyklus besser abschneidet als zyklische Wetten, ist hingegen signifikant höher – beziehungsweise durch die Quantifizierung des „Qualitätsfaktors“ historisch belegt.

Fundamentales Investieren in Zeiten der Überschwänglichkeit

Ob die KI-Euphorie 2026 anhält, wissen wir nicht. Was wir hingegen wissen: Die Bewertungsmathematik wirkt langfristig wie die Schwerkraft. Je höher die Erwartungen, desto schwerer ist es, diese zu erfüllen, und desto weniger Puffer ist vorhanden, um externe Schocks zu absorbieren. Aktuell ist die Bewertung in einigen Bereichen der fundamentalen Entwicklung vorausgeeilt. In anderen Bereichen ist das Gegenteil der Fall: Medizintechnik kombiniert den Trend zur demografischen Alterung mit technologischem Fortschritt und handelt zu einem Abschlag. Auch im Softwarebereich abseits der KI-Modelle finden sich Firmen, deren Bewertung aufgrund von Disruptionsängsten fast ausschliesslich negative Szenarien einpreist. Und der langfristig erfolgreichste Faktor “Qualität” handelt mit einem deutlichen Abschlag zum langfristigen Mittelwert. Wir sind der Überzeugung, dass Unternehmen mit einem hervorragenden Leistungsausweis am besten positioniert sind, um tiefgreifende Veränderungen zu überstehen und zum eigenen Vorteil einzusetzen. Gut möglich also, dass die nächsten Profiteure der KI-Entwicklung abseits der Schlagzeilen zu finden sind, indem sie die Produkte verbessern, die Produktivität erhöhen und damit Wert für den Aktionär schaffen.

Das Marktpendel schwingt zwischen Euphorie und Depression. Ein qualitativ hochwertiges Aktienportfolio ist vergleichbar mit einer erstklassigen Immobilie: Wer ein Haus in bester Lage besitzt, verkauft es nicht, nur weil der Immobilienmarkt kurzzeitig korrigiert oder die Preise in einem anderen Stadtteil gerade schneller steigen. Grossartige Vermögenswerte bleiben grossartig, unabhängig davon in welchem Zyklus wir uns befinden. Nichts zu tun, ist psychologisch oft schwerer als zu handeln. Doch Aktivismus ist der Feind der Rendite. Der beste Schutz davor, den Markt „timen“ zu wollen, ist eine langfristige Strategie und der Besitz von Unternehmen, deren Qualität diesen Zeithorizont ermöglichen. Wir empfehlen, Aktien und Sektoren zu halten, die über den gesamten Wirtschaftszyklus den besten Leistungsausweis bieten und strukturellen Megatrends ausgesetzt sind.

Zürich, Ende Dezember 2025